(一) 行政處罰數(shù)量整體持平

根據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站公布的法律文書進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，2025年中國證監(jiān)會(huì)及36家派出機(jī)構(gòu)全年共作出556件行政處罰決定，^[注2]其中，中國證監(jiān)會(huì)作出的處罰決定共計(jì)133件，同期地方局作出的處罰決定共計(jì)423件。上海、浙江、山東、福建、廣東為稽查和審理主力，這5家地方證監(jiān)局共審結(jié)案件213件，占所有案件數(shù)量的38.2%，占地方證監(jiān)局全部案件的50.3%。

圖1：近十年證券行政處罰決定數(shù)量趨勢(shì)圖

圖2：2025年作出證券行政處罰的機(jī)構(gòu)

(二) 信息披露違法、內(nèi)幕交易占大多數(shù)

信息披露違法、內(nèi)幕交易依然是證券監(jiān)管處罰的重點(diǎn)，2025年這兩類案件的數(shù)量更是占到了行政處罰案件總數(shù)的約65%。具體來說，信息披露違法案件為226件（占比40.6%）、內(nèi)幕交易案件為129件（占比23.2%）。與往年相比，信息披露違法案件數(shù)量居高不下，內(nèi)幕交易案件更是持續(xù)攀升，上市公司及相關(guān)市場主體最易涉及這兩類證券違法行為。

2025年，監(jiān)管部門加大了對(duì)中介機(jī)構(gòu)的查處力度，中介機(jī)構(gòu)因未勤勉盡責(zé)受到行政處罰的案件為64件，已經(jīng)躍升為第三大違法類型。此外，操縱市場案件為17件，短線交易案件為15件。前述五類常見的違法行為占到了全年行政處罰案件總數(shù)的82%。

圖3：2025年證券行政違法類型的種類及處罰數(shù)量占比

(三) “關(guān)鍵少數(shù)”依然是行政處罰的主要對(duì)象

在信息披露方面，“關(guān)鍵少數(shù)”對(duì)上市公司信息披露的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整性負(fù)有保證責(zé)任。2025年信息披露違法行政處罰案件共涉及101家上市公司（其中4家上市公司被作出兩次行政處罰）、724名個(gè)人責(zé)任主體，每處罰一家上市公司的同時(shí)處罰7名責(zé)任人員。從“關(guān)鍵少數(shù)”的具體任職來看，上市公司時(shí)任/現(xiàn)任實(shí)際控制人53人次、時(shí)任/現(xiàn)任董事長182人次、時(shí)任/現(xiàn)任總經(jīng)理259人次、時(shí)任/現(xiàn)任財(cái)務(wù)總監(jiān)110人次、時(shí)任/現(xiàn)任董事會(huì)秘書85人次。^[注3]

在內(nèi)幕信息管理方面，“關(guān)鍵少數(shù)”是上市公司內(nèi)幕信息的法定知情人，其最易觸碰內(nèi)幕交易紅線。2025年內(nèi)幕交易行政處罰案件共涉及159名違法主體，法定知情人直接從事內(nèi)幕交易的有31人次，傳遞型交易（含與法定知情人關(guān)系密切者及聯(lián)絡(luò)接觸者從事內(nèi)幕交易）共涉及121人次。

(四) 罰沒金額和罰沒比例有所提升

信息披露違法的行政處罰金額明顯上升。2025年，信息披露違法行政處罰案件中，對(duì)上市公司的罰款金額從80萬元至58,324萬元不等（含欺詐發(fā)行案，下同），平均罰款金額為1,793萬元；責(zé)任人員視所涉違法行為及情節(jié)輕重，被處以50萬元至58,854萬元不等的罰款，平均罰款金額為323萬元。顯而易見，由于新《證券法》大幅提高了信息披露違法的處罰金額，上市公司及“關(guān)鍵少數(shù)”信息披露違法的法律責(zé)任顯著加大。

內(nèi)幕交易執(zhí)法力度不斷加大。2025年129件內(nèi)幕交易案件中，有126件內(nèi)幕交易案件系根據(jù)新《證券法》作出（占比97.7%），監(jiān)管部門依照新法的執(zhí)法尺度逐漸清晰。依照新法處罰的案件中，有61件（占比48.4%）系虧損或獲利不足50萬元的案件，普遍處以最低固定罰款50萬元，最高固定罰款金額不超過500萬元；對(duì)于獲利超過50萬元的，根據(jù)違法程度，罰沒比例從二倍至六倍不等，兩倍罰款3件（占比6.5%），三倍罰款26件（占比56.5%），四倍罰款5件（占比10.9%），五倍罰款9件（占比19.6%），六倍罰款3件（占比6.5%）。沒一罰三已成為內(nèi)幕交易行政處罰的常態(tài)化標(biāo)準(zhǔn)，高倍率罰款（四至六倍）的適用比例顯著提升，充分體現(xiàn)了新《證券法》下的嚴(yán)監(jiān)管趨勢(shì)。

操縱市場涉案金額巨大，罰沒比例較低。2025年操縱市場案件的違法所得均巨大，違法所得超過1億元的案件超過4起，多被作出了沒一罰一的處罰。從罰沒比例來看，2025年操縱市場案件的罰款比例較為“溫和”，沒一罰一的案件數(shù)量占到50%，最高比例為沒一罰三，未出現(xiàn)三倍以上罰款的案件。

中介機(jī)構(gòu)罰款幅度大幅提升。新《證券法》將對(duì)中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)收入的罰沒倍數(shù)從1~5倍提高至1~10倍，大幅提高中介機(jī)構(gòu)行政處罰的責(zé)任上限。2025年對(duì)中介機(jī)構(gòu)作出行政處罰案例中，沒一罰一的案件為13起，沒一罰二的案件為19起，沒一罰三的案件為12起，沒一罰四的案件為3起，沒一罰五、沒一罰六、沒一罰八的案件分別為1起，處以固定金額罰款的案件有12起。

(五) 行刑銜接機(jī)制不斷深化

2025年，隨著“零容忍”監(jiān)管政策持續(xù)深化，行刑銜接機(jī)制在制度構(gòu)建、實(shí)踐操作、協(xié)同效能等方面均取得顯著進(jìn)展。四部委《關(guān)于辦理證券期貨違法犯罪案件工作若干問題的意見》提出：“加大查處力度，堅(jiān)持應(yīng)移盡移、當(dāng)捕則捕、該訴則訴，嚴(yán)格控制緩刑適用……”全國檢察機(jī)關(guān)在7地設(shè)立證券期貨犯罪辦案基地，北京、上海等地審判機(jī)關(guān)加強(qiáng)金融審判力量建設(shè)，公安部經(jīng)偵局部署地方公安經(jīng)偵部門依法辦理證監(jiān)部門移送的涉嫌犯罪案件，并會(huì)同證監(jiān)稽查部門對(duì)重大線索開展聯(lián)合情報(bào)研判。隨著機(jī)制不斷完善、協(xié)同日益緊密，證券行政處罰和刑事追責(zé)的并行已成為新常態(tài)。

“近年來，中國證監(jiān)會(huì)堅(jiān)決落實(shí)‘長牙帶刺’、有棱有角要求，始終保持對(duì)資本市場各類違法違規(guī)行為的高壓態(tài)勢(shì)。”^[注4]從2025年證券行政處罰案件的特征來看，筆者認(rèn)為，監(jiān)管部門對(duì)以下四類重大違法行為的執(zhí)法情況尤為值得關(guān)注。

(一) 嚴(yán)厲打擊以財(cái)務(wù)造假為核心的信息披露違法行為

財(cái)務(wù)造假是侵蝕市場根基的毒瘤，一直是監(jiān)管部門重點(diǎn)打擊的對(duì)象。自2024年7月5日國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)中國證監(jiān)會(huì)等部門《關(guān)于進(jìn)一步做好資本市場財(cái)務(wù)造假綜合懲防工作的意見》以來，各部門加大了對(duì)財(cái)務(wù)造假查處力度、合力懲治第三方配合造假。2025年信息披露違法案件以嚴(yán)厲打擊財(cái)務(wù)造假為核心。

一是財(cái)務(wù)造假仍占多數(shù)，且違法形態(tài)更趨隱蔽。2025年信息披露違法案件中，約三分之二的案件涉及財(cái)務(wù)造假，占比較高。上市公司通過虛增營收或利潤、虛構(gòu)資產(chǎn)或銀行存款、虛增負(fù)債或費(fèi)用等方式實(shí)施造假，不少案件呈現(xiàn)出多個(gè)會(huì)計(jì)科目聯(lián)動(dòng)造假、多個(gè)會(huì)計(jì)年度協(xié)同造假的特征。典型如DFT財(cái)務(wù)造假案，^[注5]2019年至2022年期間，DFT通過其全資子公司TC科技，采用虛構(gòu)業(yè)務(wù)、提前確認(rèn)收入等方式虛增收入和利潤，導(dǎo)致公司連續(xù)四年的年度報(bào)告存在虛假記載，四年累計(jì)虛增收入約4.32億元，虛增利潤約3.14億元。在2022年向特定對(duì)象發(fā)行股票的過程中，DFT在《募集說明書》等發(fā)行文件中引用了前述虛假的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，構(gòu)成了欺詐發(fā)行，該次定增最終募集資金總額約22億元。北京證監(jiān)局對(duì)DFT處以2.29億元的巨額罰款（包含信息披露違法與欺詐發(fā)行兩項(xiàng)罰款），對(duì)8名相關(guān)責(zé)任人處以警告及合計(jì)約4,440萬元的罰款。

二是“追首惡”，對(duì)組織、指使違法行為的“關(guān)鍵少數(shù)”予以重罰。“證券執(zhí)法司法部門按照實(shí)質(zhì)大于形式的原則懲‘首惡’。”^[注6]2025年有101家上市公司、724名個(gè)人主體因信息披露違法受到處罰，其中，對(duì)上市公司實(shí)際控制人的罰款金額最重，平均超過1,200萬元/人次。典型如HDXY財(cái)務(wù)造假案，^[注7]本案存在系統(tǒng)性財(cái)務(wù)造假、擅自改變募集資金用途以及重大信息未及時(shí)披露等多項(xiàng)違法行為。江蘇證監(jiān)局認(rèn)為，HDXY實(shí)際控制人周某豐是前述違法行為的核心策劃者和指揮者，作為公司全面生產(chǎn)經(jīng)營的負(fù)責(zé)人，周某豐決策實(shí)施了財(cái)務(wù)造假、資金挪用和虛假歸還等一系列行為，江蘇證監(jiān)局對(duì)周某豐處以2,200萬元罰款及終身市場禁入的重罰。

三是“打幫兇”，嚴(yán)懲配合造假的第三方。第三方主體配合、串通上市公司實(shí)施造假，雙方乃至多方形成利益鏈、“生態(tài)圈”，是近年來資本市場財(cái)務(wù)造假的新特點(diǎn)，擾亂市場秩序、污染市場生態(tài)。2025年，證監(jiān)會(huì)首次對(duì)配合造假方同步追責(zé)。典型如YBDL信息披露違法違規(guī)案，^[注8]2018年至2022年，YBDL通過虛構(gòu)新能源汽車動(dòng)力總成銷售等業(yè)務(wù)、虛假出售資產(chǎn)等方式虛增營業(yè)收入和利潤，相關(guān)年度報(bào)告等存在虛假記載。在YBDL財(cái)務(wù)造假過程中，于某、賀某提供其控制或聯(lián)絡(luò)的多家公司配合YBDL開展虛假業(yè)務(wù)，與YBDL構(gòu)成共同違法。本案除對(duì)YBDL及相關(guān)責(zé)任人員給予警告，處以合計(jì)3,080萬元罰款，還對(duì)兩名配合造假的主體分別處以200萬元、30萬元罰款。

四是強(qiáng)化立體追責(zé)。除對(duì)財(cái)務(wù)造假案件進(jìn)行行政處罰外，2025年中國證監(jiān)會(huì)向公安機(jī)關(guān)移送涉嫌財(cái)務(wù)造假犯罪線索112件，支持JTL、MSST、JZG等案件受損投資者提起特別代表人訴訟，持續(xù)強(qiáng)化立體化追責(zé)。2025年退市的節(jié)奏也有所加快，18家嚴(yán)重造假的上市公司實(shí)質(zhì)觸及重大違法強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)，中國證監(jiān)會(huì)先后對(duì)91家已退市公司立案調(diào)查，堅(jiān)決防止“一退了之”。^[注9]如前述DFT財(cái)務(wù)造假案中，DFT及“關(guān)鍵少數(shù)”除被處以重罰之外，由于連續(xù)四年財(cái)務(wù)造假及欺詐發(fā)行的行為已觸及重大違法強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)，DFT被深交所啟動(dòng)退市程序，并于2026年1月22日正式摘牌，終止上市。

(二) 大力查處并購重組中的內(nèi)幕交易案件

2025年內(nèi)幕交易行政處罰案件呈現(xiàn)數(shù)量穩(wěn)中有升、類型高度集中的特點(diǎn)。

一是并購重組與控制權(quán)變更成為內(nèi)幕交易“重災(zāi)區(qū)”。2025年，上市公司并購重組與控制權(quán)變更等資本運(yùn)作活躍，與之相關(guān)的內(nèi)幕交易案件數(shù)量亦大幅提升，并購重組和控制權(quán)變更依舊是內(nèi)幕交易的“重災(zāi)區(qū)”。典型如張某民內(nèi)幕交易TLRS案，^[注10]TLRS擬通過增資和受讓股權(quán)方式取得北京TQHY新能源科技有限公司51%股權(quán)，敏感期內(nèi)，張某民多次與內(nèi)幕信息知情人（TLRS董事長李某平）聯(lián)絡(luò)，聯(lián)絡(luò)后的幾日內(nèi)，張某民控制的“閆某”賬戶突擊轉(zhuǎn)入550萬元，單一全倉買入“TLRS”股票。張某民、李某平聯(lián)絡(luò)接觸時(shí)間與“閆某”賬戶資金變化時(shí)間、交易時(shí)間高度吻合，“閆某”賬戶買入“TLRS”股票的行為明顯異常，江蘇證監(jiān)局對(duì)張某民沒收違法所得4,304,373.25元，并處以12,913,119.75元罰款。

二是“關(guān)鍵少數(shù)”主導(dǎo)內(nèi)幕交易行為。“關(guān)鍵少數(shù)”（控股股東、實(shí)際控制人、董事、高級(jí)管理人員）處于上市公司治理和重大決策的信息源頭，這種先天性的信息優(yōu)勢(shì)，使得“關(guān)鍵少數(shù)”易在重大信息公之于眾之前“搶跑”交易。從2025年內(nèi)幕交易案件的當(dāng)事人身份來看，“關(guān)鍵少數(shù)”是內(nèi)幕交易/泄露內(nèi)幕信息的主要實(shí)施者，直接涉案占比超過70%。典型如NWGF實(shí)際控制人、董事長李某在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)交易自家股票，被江蘇證監(jiān)局沒收違法所得1,177.67萬元，并處以3,533萬元罰款；^[注11]又如HHSK實(shí)控人蔣某因內(nèi)幕交易、建議他人買賣證券，被證監(jiān)會(huì)沒收違法所得470.97萬元，并處以1,462.92萬元罰款，罰沒金額合計(jì)1,933.90萬元。^[注12]

三是“窩案”特征明顯。內(nèi)幕信息從形成到傳播往往經(jīng)歷多個(gè)層級(jí)、多個(gè)主體，任一環(huán)節(jié)失控，內(nèi)幕信息便會(huì)在“關(guān)鍵少數(shù)”的“朋友圈”內(nèi)擴(kuò)散。2025年內(nèi)幕交易“窩案”頻現(xiàn)。典型如HSJN內(nèi)幕信息案件，^[注13]12名當(dāng)事人形成了一條從內(nèi)幕信息知情人到多級(jí)泄露、交易的違法鏈條。徐某棟將內(nèi)幕信息泄露給衛(wèi)某，衛(wèi)某又傳遞給管某東。管某東在內(nèi)幕信息敏感期內(nèi)，控制本人及他人賬戶大量買入HSJN股票，合計(jì)買入金額超2,100萬元，獲利208.58萬元，其還向宋某財(cái)、余某等多人泄露信息。安徽證監(jiān)局對(duì)管某東內(nèi)幕交易違法所得處以5倍的罰款，對(duì)其泄露內(nèi)幕信息的行為處以50萬元罰款。

(三) 進(jìn)一步壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)的“看門人”責(zé)任

2025年5月，最高人民法院與證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于嚴(yán)格公正執(zhí)法司法服務(wù)保障資本市場高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，提出“以行業(yè)的執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則和業(yè)務(wù)規(guī)則為基本依據(jù)，進(jìn)一步壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任”。2025年全年，監(jiān)管部門對(duì)中介機(jī)構(gòu)保持高壓監(jiān)管態(tài)勢(shì)，中介機(jī)構(gòu)行政處罰案件數(shù)量較往年大幅增加，違規(guī)類型和責(zé)任層級(jí)也呈現(xiàn)出更加多樣化的特征。

一是罰沒比例大幅提高的同時(shí)，“資格罰”的威懾力得以釋放。2025年64起中介機(jī)構(gòu)未勤勉盡責(zé)案件中，監(jiān)管部門共對(duì)8名當(dāng)事人作出市場禁入決定，其中5人市場禁入3年，1人市場禁入5年，1人市場禁入10年，1人被作出終身市場禁入。典型如YT所未勤勉盡責(zé)案，^[注14]根據(jù)江蘇證監(jiān)局公布的行政處罰決定書，YT所在三家上市公司的審計(jì)項(xiàng)目中存在主動(dòng)策劃與配合造假、質(zhì)控體系全面失靈、無視監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)提示等違法行為。監(jiān)管部門對(duì)YT所作出了史上最嚴(yán)厲的“組合拳”處罰，對(duì)YT所永久禁止其從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)，并罰沒合計(jì)6,528.3萬元，對(duì)9名責(zé)任人員也處以高額罰款及市場禁入等處罰。YT所案例為新《證券法》實(shí)施后首例“終身禁止從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)”的處罰，充分彰顯了監(jiān)管部門對(duì)“看門人”失責(zé)的“零容忍”態(tài)度。

二是責(zé)任人員的范圍不限于簽字主體。在對(duì)中介機(jī)構(gòu)作出的行政處罰案例中，個(gè)人法律責(zé)任主要由簽字會(huì)計(jì)師、律師或保薦代表人承擔(dān)，逐漸形成了“簽字擔(dān)責(zé)”的處罰慣例。2025年部分處罰案例對(duì)責(zé)任人員的認(rèn)定范圍不限于簽字人員，監(jiān)管執(zhí)法愈發(fā)精準(zhǔn)。依舊以YT所案為例，責(zé)任人員趙某并非YT所的合伙人，也非最終簽字的注冊(cè)會(huì)計(jì)師，僅為項(xiàng)目組組長。趙某在HDXY項(xiàng)目中，配合企業(yè)虛構(gòu)審計(jì)調(diào)整分錄，篡改合并財(cái)務(wù)報(bào)表，被認(rèn)定為“其他直接責(zé)任人員”，被處以80萬元的罰款，并被采取終身證券市場禁入措施。

(四) 操縱市場大案要案頻發(fā)

2025年，中國證券監(jiān)管部門繼續(xù)保持“長牙帶刺”“嚴(yán)監(jiān)嚴(yán)管”的高壓態(tài)勢(shì)，對(duì)操縱證券市場行為實(shí)施精準(zhǔn)打擊。全年共查處操縱市場案件17起，雖然案件數(shù)量較往年有所下降，但大案要案頻出，罰沒金額仍處高位，呈現(xiàn)出“罰單數(shù)量下降但大案要案頻出”的鮮明特點(diǎn)。

一是信息型操縱案件呈現(xiàn)新特點(diǎn)。操縱手段從單純依靠資金優(yōu)勢(shì)向利用信息優(yōu)勢(shì)、影響力優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)變，包括上市公司“內(nèi)部人”參與的“偽市值管理”、自媒體“編題材、講故事”的蠱惑型操縱。典型如金某榮“搶帽子交易案”，^[注15]金某榮長期使用“金某”賬號(hào)在雪球平臺(tái)發(fā)布薦股文章，粉絲超10.7萬人，單篇平均閱讀量130萬次，最高達(dá)808萬次。2024年9月2日至2025年4月16日期間，其在雪球公開發(fā)文評(píng)價(jià)、推薦“QDHJ”“LWGD”“GHKJ”等32只股票，并控制5個(gè)證券賬戶在薦股后的當(dāng)日或次日進(jìn)行大量反向賣出交易，交易金額6.31億元，違法所得4,162.39萬元。

二是操縱期貨市場行刑銜接緊密。較為典型的是BHRX等操縱焦炭/焦煤2101合約案，^[注16]該案被作出行政處罰后，又迅速被追究刑事責(zé)任。在2020年12月31日至2021年1月15日期間，BHRX利用臨近交割月的特殊時(shí)機(jī)，采取不正當(dāng)手段規(guī)避交易所的持倉限制，從而形成了明顯的持倉優(yōu)勢(shì)。利用這一優(yōu)勢(shì)，BHRX影響了焦炭2101合約和焦煤2101合約的交易價(jià)格，構(gòu)成了典型的“擠倉”操縱行為。在上述同一時(shí)期，BHRX與肖某華合謀，通過事先約定的方式進(jìn)行期貨對(duì)倒交易，從而影響焦煤2101合約的交易量和交易價(jià)格，亦構(gòu)成操縱。證監(jiān)會(huì)對(duì)BHRX作出沒收違法所得10,197,566.6元并處以一倍罰款的行政處罰。后續(xù)，公安機(jī)關(guān)將BHRX及相關(guān)責(zé)任主體以“4.7操縱期貨市場案”移送檢察院審查起訴。

基于對(duì)2025年度行政處罰決定、主要案件特征及配套監(jiān)管政策的系統(tǒng)性梳理，當(dāng)前證券監(jiān)管執(zhí)法的邏輯與方向已清晰可辨。其核心在于，通過“長牙帶刺”的執(zhí)法與“強(qiáng)本強(qiáng)基”的制度建設(shè)，構(gòu)建責(zé)任到位的市場生態(tài)。對(duì)于上市公司及其“關(guān)鍵少數(shù)”、中介機(jī)構(gòu)等市場主體而言，準(zhǔn)確理解當(dāng)前的監(jiān)管趨勢(shì)并構(gòu)筑與之匹配的合規(guī)體系，已成為在“嚴(yán)監(jiān)嚴(yán)管”新常態(tài)下謀求可持續(xù)發(fā)展的必修課。

(一) 監(jiān)管執(zhí)法“嚴(yán)之又嚴(yán)”，市場參與者合規(guī)意識(shí)與能力亟需加強(qiáng)

2025年的監(jiān)管實(shí)踐清晰地表明，證券監(jiān)管執(zhí)法“嚴(yán)之又嚴(yán)”的基調(diào)躍然紙上。新“國九條”及全年超過50項(xiàng)配套規(guī)則的落地，標(biāo)志著資本市場基礎(chǔ)制度迎來系統(tǒng)性升級(jí)。查辦案件數(shù)量、罰沒金額、市場禁入人次等數(shù)據(jù)的攀升，更是嚴(yán)刑峻法常態(tài)化與精準(zhǔn)化的體現(xiàn)。面對(duì)嚴(yán)峻形勢(shì)，不少上市公司及“關(guān)鍵少數(shù)”的合規(guī)建設(shè)卻顯滯后，仍停留在“重發(fā)展、輕合規(guī)”的傳統(tǒng)思維，將合規(guī)視為成本而非核心競爭力，對(duì)監(jiān)管紅線更是缺乏敬畏。對(duì)此，市場主體應(yīng)當(dāng)進(jìn)行合規(guī)建設(shè)的“供給側(cè)改革”，將合規(guī)納入戰(zhàn)略核心，推動(dòng)建立“全員合規(guī)、全程合規(guī)”的企業(yè)文化和體系。此外，市場主體還應(yīng)正視證券合規(guī)的專業(yè)性，積極尋求專業(yè)證券合規(guī)團(tuán)隊(duì)的支持，為企業(yè)在合規(guī)的道路上行穩(wěn)致遠(yuǎn)保駕護(hù)航。

(二) 打擊財(cái)務(wù)造假邁向“全鏈條、生態(tài)化”治理

監(jiān)管部門對(duì)財(cái)務(wù)造假的打擊方式已從針對(duì)上市公司，升級(jí)為對(duì)造假“生態(tài)圈”的“全鏈條”懲處。2025年的標(biāo)志性案件是監(jiān)管部門首次對(duì)配合上市公司造假的第三方主體同步進(jìn)行行政處罰，這標(biāo)志著任何參與、協(xié)助造假的主體均可能承擔(dān)法律責(zé)任，上市公司與供應(yīng)商、客戶、金融機(jī)構(gòu)等的業(yè)務(wù)往來真實(shí)性面臨穿透式審查，“打幫兇”將成為常態(tài)。此外，對(duì)組織、策劃造假的實(shí)際控制人等“首惡”，處罰力度再達(dá)新高，且財(cái)務(wù)造假與退市制度緊密掛鉤，這意味著觸及紅線的造假行為將直接導(dǎo)致公司上市地位的終結(jié)，違法成本已升至無法承受之重。上市公司應(yīng)當(dāng)徹底摒棄任何形式的財(cái)務(wù)造假行為，建立貫穿業(yè)務(wù)全流程的財(cái)務(wù)真實(shí)性質(zhì)控體系，尤其警惕與關(guān)聯(lián)方或第三方的異常交易。

(三) 內(nèi)幕交易防控聚焦“信息源”與“擴(kuò)散鏈”

2025年超過70%的內(nèi)幕交易案件涉及上市公司控股股東、實(shí)控人、董監(jiān)高。“關(guān)鍵少數(shù)”既是內(nèi)幕信息形成的核心，也因“近水樓臺(tái)”而成為違法高發(fā)群體。內(nèi)幕信息一旦從“關(guān)鍵少數(shù)”處泄露，極易在親友、同事圈層中呈幾何級(jí)數(shù)擴(kuò)散，形成“窩案”。監(jiān)管對(duì)此類組織化、團(tuán)伙化作案打擊力度更大，處罰往往兼顧交易獲利與信息泄露行為。上市公司應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化對(duì)“關(guān)鍵少數(shù)”的合規(guī)培訓(xùn)與警示教育，讓其認(rèn)識(shí)“伸手必被捉”的法律后果。此外，上市公司還應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行內(nèi)幕信息知情人登記管理制度，確保重大事項(xiàng)（尤其是并購重組、控制權(quán)變更等高發(fā)領(lǐng)域）的進(jìn)程留痕、知情人范圍最小化。

(四) 壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)“看門人”責(zé)任呈現(xiàn)“資格罰常態(tài)化”

2025年對(duì)中介機(jī)構(gòu)的處罰，在加大經(jīng)濟(jì)懲戒力度的同時(shí)，通過“資格罰”和擴(kuò)大責(zé)任人員范圍實(shí)現(xiàn)了威懾力升級(jí)。“YT會(huì)計(jì)師事務(wù)所案”傳遞出明確的監(jiān)管信號(hào)，對(duì)于系統(tǒng)性、主動(dòng)參與造假的嚴(yán)重失職行為，“暫停業(yè)務(wù)”已不是唯一選項(xiàng)，“吊銷執(zhí)照”將成為懸在中介機(jī)構(gòu)頭上的“達(dá)摩克利斯之劍”。中介機(jī)構(gòu)必須重構(gòu)其質(zhì)量控制體系，強(qiáng)化內(nèi)部制衡與復(fù)核機(jī)制，確保每一項(xiàng)證券服務(wù)都處于有效監(jiān)督之下。

(五) 操縱市場打擊更趨“精準(zhǔn)化”與“行刑協(xié)同化”

2025年操縱市場案件雖數(shù)量不多，但均為大案要案，且執(zhí)法呈現(xiàn)出對(duì)新型操縱手法快速反應(yīng)、行政刑事緊密銜接的特點(diǎn)。監(jiān)管對(duì)操縱行為的識(shí)別已不限于傳統(tǒng)資金優(yōu)勢(shì)型，任何試圖通過新型手法扭曲市場價(jià)格形成機(jī)制的行為，都將被納入監(jiān)管打擊范圍。操縱市場行為因獲利巨大、危害嚴(yán)重，已成為行刑銜接機(jī)制重點(diǎn)適用的領(lǐng)域，行政處罰往往是刑事追責(zé)的前奏。尤為提示私募基金、投資公司等主要的市場主體，必須嚴(yán)格管理交易策略和程序，避免出現(xiàn)影響或意圖影響證券、期貨交易價(jià)格或交易量的異常交易行為，遠(yuǎn)離任何形式的操縱行為。此外，機(jī)構(gòu)與個(gè)人都應(yīng)審慎管理對(duì)外發(fā)言和市場分析，避免公開發(fā)布可能影響市場的言論并同時(shí)進(jìn)行相關(guān)交易，防止構(gòu)成“搶帽子交易”。

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